年初，央視報道了“光刻膠靠搶！進口芯片漲價20%”；七八月份，“華為投資光刻膠企業徐州博康”“彤程新材要砸7億元研發高端光刻膠”成為資本市場熱點，催動著二級市場的潮起潮落。

光刻膠概念股中最受關注的，無疑有上海新陽。

從2017年開始，上海新陽切進光刻膠產品研發，并在今年6月份宣布自主研發的KrF厚膜光刻膠產品已通過客戶認證、取得首筆訂單。

5月份到7月底，上海新陽的股價一路沖高，大漲近80%，總市值超190億元。

但火熱的追捧，掩蓋不了中國光刻膠市場規模小的事實。據SEMI統計，2020年中國光刻膠市場規模為約3.5億美元（約合22.67億人民幣），其中用于先進芯片制造的光刻膠仍有90%依賴進口。

而在上海新陽的年中業績報表中可以看到，光刻膠產品尚未產生實際營收。目前，上海新陽的股價已經由高點回落了超20%，總市值也蒸發了超過50億元。

以上海新陽為代表的國內光刻膠企業，到底成色如何？

光刻膠尚未產生營收

上海新陽突然成為熱門股，還要從今年5月份說起。今年5月下旬，市場突然傳出消息稱，全球光刻膠龍頭企業日本信越化學出現產能緊張，將限制向大陸芯片廠商供貨KrF光刻膠。

一定程度上來說，光刻出的電路圖案越精密，就代表著芯片性能越好。采用不同的光刻光線，對應地需要搭配不同的光刻膠。目前，根據不同的光波長，光刻膠大致可以分為G線、I線、KrF、ArF、EUV這幾類。

全球光刻膠市場中，日美廠商占據了約87%的份額，國產光刻膠的進口比例高達九成。同時，高端光刻膠保質期僅有6～9個月，且保存較為困難，芯片制造商通常不會大量囤貨。

基于上述兩點，一旦日本廠商限供，中國芯片制造廠商難免陷入“無膠可用”的困境。

但隨后不久，上海新陽就傳來了光刻膠自主化的好消息。6月30日，上海新陽發布公告稱，公司自主研發的KrF（248nm）厚膜光刻膠產品，近日已通過客戶認證，并成功取得第一筆訂單。

同時，細心的投資者發現，上海新陽不單有KrF厚膜光刻膠，而且在半導體光刻膠領域有全面的布局。

上海新陽在2021年中報中寫道：集成電路制造用高端光刻膠產品正在開發中，包括邏輯和模擬芯片制造用的I線光刻膠、KrF光刻膠、ArF干法及浸沒式光刻膠，存儲芯片制造用的KrF厚膜光刻膠，底部抗反射膜（BARC）等配套材料。

不過，仔細閱讀年中報中的財務指標數據，會發現一個事實：截至今年上半年，上海新陽的光刻膠項目還未為公司帶來實際營收。

2020年，上海新陽營收約為6.93億元，其中過半數源自于與芯片半導體毫無關系的涂料產品，小部分源自于電子化學材料。而且這里所說的電子化學材料，是指電鍍液、清洗液、蝕刻液等，并非光刻膠。今年上半年，上海新陽營收為4.37億元，同樣源自于涂料、電鍍液、清洗液等產品。

根據上海新陽的高端光刻膠項目計劃，預計KrF厚膜光刻膠2021年開始實現少量銷售，2022年可實現量產；預計ArF（干式）光刻膠項目在2022年可實現少量銷售，2023年開始量產，預計當年各項銷售收入合計可達兩億元。

如果項目按計劃進行，到2023年，光刻膠有望成為上海新陽在涂料業務、電鍍液和清洗液之外的第三大支柱業務。

有一點要指出的是，目前上海新陽的光刻膠，離世界先進技術水平仍有差距。

上海新陽有望最先商用的KrF厚膜光刻膠產品主要用于存儲芯片的生產，ArF（干式）光刻膠主要用于中端芯片的生產。換言之，現階段乃至未來一段時間里，上海新陽還不具備為高端芯片產線供應光刻膠的能力。

上海新陽的真正價值

當市場傳出限供消息時，資本市場一度將上海新陽當作了光刻膠國產化的最大希望。

以其為代表，南大光電、容大感光、晶瑞電材等國內較為知名的光刻膠概念股，也遭遇了火熱的市場追捧，無一例外地在今年7月份刷新了自己的股價記錄。

隨著時間過去，市場情緒逐漸趨于冷靜，幾大光刻膠股的股價已經有所回落。其中，容大感光的回調幅度最大，股價幾乎已經從7月30日高點的59.95元，回落到暴漲前的平均水平。

同上海新陽一樣，南大光電、容大感光、晶瑞電材至今均還未實現高端光刻膠的國產替代。截至2021年上半年，南大光電的光刻膠產品尚未產生實際營收；晶瑞電材目前可以量產較為低端的I線光刻膠，但高端KrF光刻膠還處于客戶測試階段。

不過，這并不意味著上海新陽等企業無可取之處。

目前，上海新陽是國內唯一一家能夠為晶圓銅制程90～14納米技術節點提供超純電鍍液及添加劑的本土企業。另外，其研發的用于存儲器芯片的氮化硅刻蝕液，打破了外國企業壟斷，目前已經取得批量化訂單。

此外，上海新陽還與國內芯片制造龍頭中芯國際、半導體大硅片龍頭滬硅產業有著千絲萬縷的聯系。

2021年上半年，上海新陽營收為約4.37億元，同比增加45.78%；歸母凈利潤約1.08億元，同比增加316.82%；歸母扣非凈利潤4461.93萬元，同比增長76.42%。

在財報中，上海新陽表示，公司凈利潤較去年同比大幅上升的主要原因是：公司通過青島聚源參與的中芯國際戰略配售，計入當期損益。報告期內，上海新陽按照出資份額確認了公允價值變動收益金額為7438.54萬元，影響凈利潤6322.76萬元，占歸母利潤總額的58.5%。

早在2020年7月中芯國際登陸科創板時，上海新陽就曾通過青島聚源投資中芯國際。當時，中芯聚源發起設立了青島聚源作為專向股權投資基金，獲配8058.99股，合計為22.24億元。

共計14家A股上市公司參與了這次戰略投資，上海新陽是其中之一。根據上海新陽2020年12月的相關公告，公司出資3億元，用于認購中芯國際科創板上市的戰略配售股份，也就是說持股青島聚源約13.49%。這相當于，上海新陽應持有中芯國際約0.15%股權。

除了手握中芯國際股權，上海新陽還手握另一芯片巨頭滬硅產業的股權。

2014年5月21日，上海新陽與深圳興森、上海新傲等簽訂《大硅片項目合作投資協議》，聯合發起設立了大硅片企業上海新昇。上海新陽出資1.9億元，持股38%，為上海新昇的控股股東。

隨后從2016年到2020年間，國產半導體硅片龍頭滬硅產業多次對上海新晟表現出了興趣，并最終借助收購、增發等方式，在把上海新晟變為全資子公司的同時，與上海新陽搭上了線。

2016年，滬硅產業通過三次收購，拿到了上海新晟62.82%的股權，一躍為后者的控股股東，并借此與上海新陽成為了股權關聯方。

2019年、2020年，滬硅產業分別以發行股份、收購的方式，把上海新晟收入囊中。

上海新陽則得到了滬硅產業5.63%的股份。

至此，通過這樣幾番運作，上海新陽借助上海新昇，實現了對滬硅產業的股權投資。

而2020年4月份上市以來，滬硅產業總市值一度沖破千億，目前超過740億元人民幣。截至2021年上半年，對滬硅產業的股權投資為上海新陽帶來了約36.41億的收益。

上海新陽對滬硅產業的股權資產，放在其他權益工具投資科目下。

根據新金融工具相關會計準則，這一項不計入當期損益，而是計入其他綜合收益。

聚源芯星的股權資產放在其他非流動金融資產科目下，計入當期損益。

所以滬硅產業的股價波動，不會影響上海新陽的利潤表，中芯國際的股價變動則會影響上海新陽的凈利潤。

而手握兩大芯片巨頭的股權，上海新陽的投資事項的價值甚至不亞于主營業務的價值。這也難怪，國產光刻膠市場面對的桎梏實在是有點多。

上海新陽等國產光刻膠概念股的現狀可以概括為，頭頂“國產光刻膠的希望”光環，但仍在產能與技術先進程度兩端都還有很長的路要走。

這種境況，有歷史因由。

國內半導體材料企業對光刻膠的研發普遍起步較晚。2017年，上海新陽剛開始研發低端的面板顯示用光刻膠。同年8月2日，上海新陽官宣將在韓國設立全資子公司，研發面板顯示用黑色光刻膠。

根據長江證券研究所的相關研報，2017年時，日本企業TOK、Cheil、新日鐵化學等，已經在黑色光刻膠市場中占據了超90%的份額。

另據業界信息，目前北京科華是國內唯一一家實現了KrF光刻膠量產的企業，為中芯國際供貨。北京科華并未上市，由上市公司彤程新材的子公司——彤程電子控股。據開源證券的相關研報，北京科華在2012年12月建成KrF（248納米）光刻膠產線。

相比之下，美國企業IBM早在上世紀80年代已攻克了這項技術。客觀來說，北京科華距離世界先進水平，也有較長的路要走。

除了起步晚，國內光刻膠企業還面臨的一個難點，是高端光刻機的禁運。

浙江大學高分子科學與工程學系研究員伍廣朋曾在接受《中國科學報》采訪時提到，“光刻膠與光刻機往往是結盟售賣”，即在光刻膠的研發階段中，企業需要購買光刻機或與擁有光刻機的芯片制造廠合作，以及時驗證光刻膠及其配套試劑的性能。

光刻膠配方的驗證成本高昂，部分原因也在于此。一臺光刻機的售價從數千萬美元高至過億美元，全球最先進的EUV光刻機售價達1.2億美元。

但即使有雄厚的資本，由于國外高端光刻機對國內禁運的政策，國產企業始終難以獲得高端光刻機。

國內光刻膠企業的常見的解決方式是購買國外的二手光刻機。

比如1月19日，晶瑞股份（現已改名為晶瑞電材）公告披露，經該公司多方協商、積極運作，順利購得一臺二手的ASML XT 1900 G I型光刻機，用于研發最高分辨率達28nm的高端光刻膠。

而這臺二手光刻機的賣方是韓國SK海力士，晶瑞股份總計花費了1102.5萬美元（約合人民幣7138萬元），并通過代理商多方協調才輾轉購得。

其實還有另一種更好的解決方式，就是與芯片制造廠深度合作，用他們的光刻機進行研發高端光刻膠，省心省力又省錢。光刻膠作為技術壁壘最高的半導體材料，研發過程較為漫長，也很需要客戶的支持。

上海新陽4月21日對深交所的一封回復函中曾寫道：光刻膠產品量產前，需完成產品配方開發、應用工藝開發、生產工藝開發、客戶驗證等四個方面的主要工作，之后公司才有機會獲得訂單。

其中應用開發工藝，需要在客戶的芯片生產線上完成；客戶驗證階段需要經過基礎工藝考核、小批量試產、中試、量產測試四個階段。

光刻膠企業與客戶綁定極其緊密，也造就了現有的芯片制造廠輕易不愿更換光刻膠供應商的結果。在外國企業占據90%市場份額的背景下，“上海新陽們”難免左支右絀。

因此，伍廣朋在媒體采訪中分析到，要實現光刻膠的國產化，“需要上下游協同推進才有出路”。

從市場規模來看，在半導體產業鏈條中，光刻膠市場占比不足1%。數據顯示，2020年全球半導體市場規模4260億美元，而應用于半導體市場的光刻膠規模卻僅為19億美元。

在全球光刻體系都被外企占據話語權的當下，光刻膠是中國必爭的1%

文章轉載自微信公眾號：DT新材料